現貨比特幣ETF

金融史新紀錄，比特幣＋ETF是虛擬資產與實體資產融合的典範

2024年一月初，美國證券交易委員會（SEC）批准了首個受監管的「現貨比特幣ETF(Spot Bitcoin ETF)」，這是加密貨幣之首－比特幣問世15年以來的重大里程碑。除了深深影響加密貨幣市場，傳統金融市場更因為現貨比特幣ETF的成功批准，引發了巨大轟動。透過ETF機制，讓傳統金融（Traditional Finance; TradFi）以及去中心化金融（Decentralized Finance; DeFi）這兩個貌似獨立的市場，從此有了重要的關聯。

貝萊德(BlackRock)官網顯示，iShares比特幣信託ETF (iShares Bitcoin Trust，代號為IBIT.US)發行不到兩個月，總資產已突破100億美元，創下了所有ETF上市以來，總資產突破100億美元的最快紀錄。
根據 BitMEX Research 整理的數據，截至 2024 年 3 月 8 日，即美國證券交易委員會 (SEC) 批准現貨比特幣 ETF 近 40 日後，貝萊德(BlackRock)的 iShares比特幣信託ETF(IBIT) 持有 197943 枚比特幣，價值超過 135 億美元。不包括灰度(Grayscale) 的比特幣信託基金GBTC（Grayscale Bitcoin Trust[1]，並非ETF[2]），新推出的比特幣 ETF 總共持有價值 280 億美元的資產。隨著機構需求持續推動加密貨幣上漲，在 3 月 8 日，比特幣價格首次突破 7 萬美元大關。

就ETF整體市場而言，今年迄今淨流入的資金，BlackRock 發行的現貨比特幣ETF－IBIT排名第三，僅次於美國傳統大型股票ETF VOO(Vanguard S&P 500 ETF) 和 IVV(iShares Core S&P 500 ETF)。而富達Fidelity發行的現貨比特幣ETF－FBTC 則排名第四，其資產規模達 86 億美元。

下圖為截至3月8日IBIT自基金推出以來的流量

[1] 2013 年 9 月 25 日，灰度建立了市場上首只比特幣信托基金（GBTC），並於該年獲得美國證券交易委員會（SEC）的私募豁免登記， 2015 年得到美國金融業監管局（FINRA）批準上市。當時灰度收取 2% 的管理費（比現在的 1.5% 高）。GBTC 在很長一段時間是唯一一個可以在美股二級市場交易，追蹤比特幣價格的投資產品，同時是美國養老計劃中唯一可以買連結比特幣的產品。

[2] GBTC與ETF不同，出於滿足 SEC 的監管規則，灰度為該信托設置了「不可贖回」機制，投資者只能買，無法贖回。並且GBTC 份額雖可在二級市場交易，但根據 SEC 的規定，投資者持有的 GBTC 必須鎖定 6 個月才能在二級市場上買賣，因此通常會存在溢價。然而，在 ETF 的架構下，流動性會更好，折溢價也會比較小。另外，GBTC投資門檻高，僅對合格投資者開放，且最低 5 萬美元。比特幣 ETF對投資者和投資金額限制較少。

灰度勝訴SEC，迫使開放現貨比特幣ETF!

早在11年前，Gemini交易平台的創始人，溫克勒佛斯兄弟，首次提出了現貨比特幣ETF的想法。2013年，他們率先遞交了比特幣ETF的申請文件。雖然之後多家投資管理公司如WisdomTree、VanEck、Ark Investment Management和21Shares也提出了類似的申請，但都遭到了SEC的拒絕，原因是虛擬資產市場仍存在許多詐欺、價格操縱。

然而，2023年8月的一件重大事件 — SEC敗訴，促使SEC重新考慮其立場。起因是灰度(Grayscale Investment LLC )欲將其「比特幣信託基金GBTC（Grayscale Bitcoin Trust）」轉換為「現貨比特幣ETF」的申請被拒後，對SEC 提起訴訟。

灰度從 2020 年 10 月起，就計劃申請[1]將其旗下比特幣信託 (GBTC) 轉換為現貨比特幣ETF，然而在這三年期間，SEC 用盡各種原因拒絕。 2021 年 11 月 12 日，SEC 以不符合 1934 年證券交易法（Exchange Act）的要求[2]為由，駁回了此次申請。 2022 年 6 月 30 日，SEC 正式拒絕灰度將其 GBTC 轉換為現貨比特幣 ETF 的申請，SEC 表示，基於「保護投資者和公共利益」，且該申請未能證明其能「防止詐欺和操縱行為」以及其他擔憂的問題。

對此灰度表達強烈不滿，認為 SEC 拒絕現貨比特幣 ETF 的理由並不充分，並決定正式對 SEC 提起訴訟，抗議 SEC 差異化對待比特幣 ETF 產品。灰度指控 SEC 批准基於比特幣期貨的 ETF，卻不斷拒絕現貨比特幣 ETF，未能對類似的投資工具處以一致的待遇，且任意地違反了 1934 年的《行政程序法》（Administrative Procedures Act）和《證券交易法》（Securities Exchange Act）。灰度還向 SEC 提交聲明，表示 SEC 應同時批准所有比特幣現貨 ETF 的申請，以向所有申請者提供平等對待。

不過與此同時，灰度也做好了最壞的準備，在2022年底時，灰度的CEO Michael Sonnenshein在一封致投資者的信中表示，若最終無法將 GBTC 轉換為現貨比特幣ETF，可能將透過 Tender offer（邀約收購／公開收購），將 GBTC 已發⾏股份的 20% 還給股東。不過要實現 Tender offer，必須獲得 SEC 的豁免和股東的批准。

灰度CEO Sonnenshein 同時表示，如果灰度未能透過 Tender offer 或找到將部分資本返還給股東的方法，就不會解散 GBTC，且會繼續營運 GBTC，直到 GBTC 成功轉換為現貨比特幣 ETF 為止。

在2023 年 3 月 7 日，灰度與SEC進行言詞辯論程序 (Oral argument)，灰度的律師Don Verrilli Jr.指出，SEC之前已經批准比特幣期貨，因此現在拒絕相關申請顯得武斷。SEC律師Emily True Parise回應說，比特幣現貨相較期貨風險更大，而且沒有證據顯示CME的工具能有效監管現貨比特幣ETF。法官Neomi Rao質疑SEC的立場，指出期貨基本上是現貨的衍生品，兩者表現大多一致。他要求SEC清楚解釋兩者差異。SEC回應說，相關性不代表因果關係，且期貨數據只反映每日一次的價格。辯論後，彭博分析師James Seyffart表示，三位法官中有其二傾向支持灰度，灰度可能會勝訴，儘管SEC可能以新理由再次拒絕申請。

最終，2023年8月29日，灰度贏得訴訟，推翻了 SEC 阻止灰度 ETF 的決定。據法庭文件顯示，華盛頓一個由三名法官組成的上訴小組推翻了SEC對其ETF轉換申請的拒絕決定。法院稱「拒絕灰度的提議是武斷和反覆無常的，因為 SEC 未能解釋為何會對類似產品的不同處理。」

灰度表示，「此次裁決對於美國投資者和比特幣生態系統來說是一個里程碑式的進步」

在該判決結束的 45 天內，SEC 仍可對全案進行上訴，但 45 天過後仍未看到 SEC 做出任何舉動。

華盛頓特區巡迴上訴法院 10 月 23 日針對這起案件做出最終裁決，裁定灰度勝訴，同時命令 SEC 必須撤銷先前拒絕灰度比特幣現貨 ETF 申請案的決定。

美國證券交易委員會（SEC）在美國時間1月10日，正式批准美國首個受監管的「現貨比特幣ETF」，而SEC一共批准了11家機構的申請，包括ARK 21Shares、Invesco Galaxy、VanEck、WisdomTree、Fidelity、Valkyrie、BlackRock、Grayscale、Bitwise、Hashdex和 Franklin Templeton等機構，來自Grayscale、BlackRock和Fidelity等多檔現貨比特幣ETF主導交易量。

對於現貨比特幣ETF的通過，SEC 主席 Gary Gensler 依然強調：「雖然我們今天批准了某些現貨比特幣 ETP 的上市和交易，但我們並未批准或認可比特幣。投資者應該對比特幣相關產品的無數風險保持謹慎。」

[3] 補充:根據 2021 年 4 月 5 日灰度提交給 SEC 的文件當中就表明所有的灰度產品最終目標都是成為 ETF，灰度所有產品的流程都計劃是：發起私募、在二級市場獲得公開報價、成為 SEC 報告公司、轉換成 ETF。

[4] 監管機構的決定是基於該ETF未能達到保護投資者和公共利益的標準，以及「防止欺詐和操縱行為」。

什麼是現貨比特幣ETF？

現貨比特幣ETF（Exchange-Traded Fund）是一種投資工具，旨在追蹤比特幣（Bitcoin, BTC）的價格表現。與傳統的股票ETF相似，現貨比特幣ETF的目的是讓投資者能夠透過證券交易所購買和持有比特幣，而無需直接持有實物比特幣。透過購買ETF，一般民眾可以間接參與比特幣的投資。

如何運作？

現貨比特幣 ETF 須由發行商在虛擬資產市場購入比特幣現貨並交付託管，藉此創造新的 ETF 單位，供參與證券商(authorized participant, AP)於次級市場將ETF 售予投資人，投資人相當於間接持有比特幣。

費用與開支

其中，灰度的費用最高。

折溢價差

截至2024/3/23的資料，各家的折溢價差都約落在-0.1%到0.1%之間，以IBIT為例，

風險與注意事項

1. 價格波動：比特幣價格極具波動性，ETF的價格也會受到影響。

2. 法規限制：不是所有國家都允許發行比特幣現貨ETF，請確認當地法規。

總之，現貨比特幣ETF是一個讓投資者參與比特幣市場的新選擇，但請謹慎評估風險並根據自己的投資目標做出決策。

比特幣ETF的意義

● 降低投資障礙：ETF讓投資人可以透過這個載體，參與指數進行投資，而比特幣現貨ETF的出現，進一步強化了加密貨幣和傳統金融世界的融合。

● 投資者多元選擇：比特幣ETF的推出，讓投資者可以購買「持有比特幣作為標的資產」的ETF股票，直接透過傳統金融工具參與比特幣、加密金融的發展。

● 市場影響：比特幣ETF的批准，可為加密市場帶來高達數十億美元的資本，進一步鞏固比特幣在全球金融的地位。

未來虛擬資產之發展，RWA 代幣化

透過現貨比特幣ETF的批准，我們目睹了加密貨幣與常規金融世界之間日益融合的跡象。比特幣背後的技術，區塊鏈或分散式帳本技術（DLT），正被用於實物資產（Real World Asset, RWA）的代幣化，展現出巨大的發展潛力。目前，我們已見證了基於區塊鏈或DLT的各種平台的興起，它們推動了諸多創新，包括智能合約（smart contract）、去中心化金融（decentralized finance, DeFi）、自動化做市商（automated market maker）等。這些平台不僅催生了各式各樣的虛擬資產，而且還逐步展現出獨特的特性和應用，比如穩定幣（stable coin）和非同質化代幣（NonFungible Token, NFT）。特別是NFT，通過將實體收藏品數位化，為實物資產代幣化（tokenization）提供了新的思路。

總結

現貨比特幣ETF獲得批准標誌著一個劃時代的轉折點，預示著加密貨幣與傳統金融之間進一步融合的未來，同時為投資者開闢了更加多樣化的投資渠道。此外，我們也將繼續密切關注實物資產代幣化（RWA代幣化）的發展，這是一項有潛力顛覆整個金融科技領域的創新進程。

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